股指期货已经在西方金融市场已经有近百年的发展历史了。上世纪八十年代，美国率先问世股指期货----价值线综合指数期货合约。随后股指期货如雨后春笋一般在其他国家问市。我国股市市值虽然位居世界前列，但是股指期货在我国的问市历程却颇为曲折。历经多方努力，中金所在2010年4月16日也成功问世沪深300股票指数期货（CSI300futures）。 沪深300股指期货的问世对整个境内股市来讲是一场重要改革。股指期货这一衍生工具的问世对境内金融体系的发展产生了巨大的促进作用。那么弄清楚沪深300股指期货的问世究竟对股市价格波动起到了何种影响至关重要。这就是本篇论文要探究的问题所在。
一、绪论 （一）选题背景及研究意义 1.选题背景 WWW.eEelW.cOM 20世纪七八十年代，世界经济陷入滞涨的泥淖之中特别是发达国家。与此同时经济通胀前所未有的高涨、国家政治局面动荡、股市价格激烈的阵动，套利交易盛行，股市风险日益突出。股市投资者急需一个可以使财产不发生损失而且能够避险的工具。在这个背景上，1982年2月美国上市了个股指期货----价值线综合指数期货合约。美国的价值线综合指数期货一问世，就快速发展。股市参与者能够利用卖空股指期货规避由股市价格下跌带来的风险，同时也可以利用预测未来价格指数走势从中获利。它促进美国股市回温，期货市场迅速成长。因此别国学习美国的经历，相继问世股指期货交易。经过几年的探索，2010年4月16日沪深300股票指数期货（CSI300futures）在中金成功问世。那么，在沪深300股指期货上市这6年间究竟对境内股市波动有什么影响？ 2.研究意义 从理论意义来讲，作为一种金融衍生品，沪深300股指期货一方面具有价格发现、规避风险、实现资源合理配置的功能，可以起到降低股票市场波动性的作用；另一方面股指期货也许会变成套利者摆布股市的工具，加剧股市波动。所以股指期货对股市价格的波动既能产生正面效果也同样存在不利的一面。因此研究沪深300股票指数期货对境内股票市场波动的作用意义非凡。 从实践意义来讲，通过深入分析沪深300股指期货与境内股市波动可以提出一些股市具有建设性意见与建议，能够替我国股市健康稳定的成长献上一份力。 在股指期货问世6年之久情况下,结合我国股市和股指期货市场发展现状,利用沪深300指数期货和标的指数进行波动性分析,对于加快完善境内股票市场，甚至整个证券市场都意义非凡。 （二）国内外文献综述 从实证角度梳理学者的研究结论。依据股市的真实操作得出的研究成果没有形成统一的看法。 有人支持股指期货的推问世加重股市的波动。Antonios与Holmes（1995)研究英国FTSE指数期货；Bae(2004)分析 KOSPI 200 股指期货，发现股指期货的问世会加重股市波动。Wang(2009)分析香港H股指期货，发现股指期货的问世会加重股市波动。万迪昉(2010)分析我国沪深300股指期货之后得出比较客观的结论，对股市长远发展来看股指期货的问世能够稳住股市，减少股市波动；但目前来看，股指期货会加重股票市场的波动。 学界也同样存在其它的声音，股指期货的问世能够减少波动稳住股市。Bessembinder和Seguin(1992)研究S&P500 指数期货，得出该结论。Antoniou(1995)通过对比分析DAX指数期货问世前后的实证数据后，发现股指期货能够减少股市波动。Drimbetas（2007)分析希腊的期货市场，得出股指期货可以减少股市波动这一结论。方欢（2013）分析沪深300指数期货，发现股指期货可以减少股市的波动。 学界也存在声音，那就是股指期货的问世对现货市场的价格波动几乎不存在影响。Edwards (1988)研究 S&P500 股票指数期货，得出此结论。Liu (2008)分析日经225指数期货，得出期货的问世对股市不存在影响。邢天才和张阁(2010)分析境内仿真沪深300股指期货的交易数据，发现股指期货对股市的价格波动不存在影响。 由此发现，因为每个人的样本数据不一样，分析的市场不同，所以结果大不相同。这在某种水平上反映了股市的影响因素复杂而不确定。 （三）文章思路 本文共分为四章，每章的主要内容如下： 第一章为绪论，首先介绍了本文的选题背景以及研究意义，然后梳理一下国内外学者的结论，最后讲本文行文结构以及创新与不足。 第二章分别从股指期货与股市波动两个角度进行基础知识阐述，中间穿插着讲述沪深300股指期货的发展。 第三章本文的实证部分，本章伊始简单介绍GARCH模型以及数据的选择和处理，然后进行实证分析，最后的本文结论。 第四章是通过本文的研究为股市的健康发展建言献策。 （四）创新与局限 本文将选取沪300深股指期货问世六年前后交易数据作为样本，分析股指期货对境内股市波动的作用，数据的时间跨度长，更能反映实际情况。本文数据结合GARCH模型，科学合理的研究沪深300股指期货的问世对境内股市阵动究竟产生何种影响。 因为笔者能力有限所以文章会存在许多缺点。由于数据选取日收盘价可能会导致信息丢失，从而影响研究结论。然后是本文没有更深入的探讨股指期货如何通过传导机制影响股票市场的阵动。总之，随着股市的不断发展，本文结论有待进一步检验。
沪深300股指期货对境内股市波动的实证分析 （一）实证检验的数据及模型 1.数据的来源及处理 本文所有数据均取之于大智慧理财软件。选取沪深300股票价格指数在2004年4月15日至2016年4月15日的日收盘价作为原始数据。由于本文是为了检验沪深300股指期货的问世对境内股市价格波动的影响，所以将数据以2010年4月16日这一天作为界点划为两部分，2004年4月15日至2010年4月16日的数据作为样本一，2010年4月17日至2016年4月15日的数据作为样本二。另外整个区间为全样本。下文中数据将采用EViews处理。 2.实验的模型—GARCH模型 1986年 Tim Bollerslev提出了广义自回归条件异方差（GARCH）模型。GARCH模型标准的形式为： ； 其中，P>0,q≥0,>0,≥0;i=1,2,....,q;≥0;j=1,2,....,p GARCH模型不仅提高了ARCH模型族的预测能力，还使得模型的表达形式更为合理，应用更加灵活。GARCH模型特别适合对于金融时间序列数据的波动性的分析和预测。尽管如此，GARCH模型仍然存在不足。 （二）沪深300股指的描述性统计 沪深300股指的交易数据属于金融时间序列，这种数据有独特的统计特征。 收益率的公式为：
其中，R表示股指在第i天的收益率，P表示股指的日收盘价，C表示股指的成本。 沪深300股指日收益率表现出来的统计特征如下表所示： 表1 沪深300股指日收益率描述性统计量
数据来源：作者整理 由表1我们可以知道，全样本中呈现出期货标的指数收益率均值和标准差分别为-0.00295%和2.13%。另外因为统计量中的偏度（kewness）<0,峰度（kurtosis）>3，所以沪深300股指的日收益率统计特征呈现出尖峰肥尾的状态，且明显左偏。由于本文的样本数据选取较大，所于选择J-B统计量来检测这组样本是否来自正态总体。由上表可以看出J-B统计量远远大于0，所以选取的样本不能判定为正态分布。分析样本一二的统计量可得出问世沪深300股指期货前的标准差大于问世后的标准差值（2.27%>1.78%），从股市波动率的统计特征上来讲沪深300股指期货的问世之后的波动率减小了。 （三）沪深300股指期货问世前后GARCH模型检验 Bollerslev, Chou 和 Kroner 的研究可得在分析金融时间序列的波动性上，GARCH（1，1）模型个具有说服力。所以，我们可以对期货标的指数日收益率进行GARCH（1，1）建模。因为我们是要考察沪深300股指期货的问世对其标的指数波动的影响，因此我们需要对条件方差方程引入一个虚拟变量V。我们对股指期货问世前后的V进行赋值分别为0和1。此时模型变为：
V的系数表示波动性。的值和零比较表示了股市的波动性的变化。若>0 ，表示沪深 300 股指期货的问世使得境内股市的波动性增强；若<0，说明沪深 300 股指期货问世使得境内股市的波动性减弱；若=0，表示股指期货的问世对境内股市的波动性没有影响。表2和表3分别表示沪深300股票指数全样本和两个子样本用GARCH模型的检验结果。 表2 沪深300指数日收益率（全样本区间）GARCH（1，1）结果
数据来源：作者整理 可以看出，<0 ，这说明沪深300股指期货的问世减弱了股票现货市场的波动性。然而 的绝对值比较小，说明这一影响并不显著。 表3沪深300指数日收益率（股指期货问世前、后）GARCH（1，1）结果
数据来源：作者整理 由上表可知两个样本的的值都小于且接近于1，表示两组数据都是平稳的，而且标的指数收益率波动的持续性是有限的,虽然股市波动在递减但递减的速度比较慢。股指期货问世之后的 的值0.956 小于股指期货问世之前的参数值 0.988，这说明沪深 300 股指期货的问世确实降低了股指现货市场的系统性风险。 （四）本章小结 本章我们专门针对沪深300股指进行了实证研究，首先把样本数据分为两个区间对比研究(沪深 300 股指期货的问世前和问世后)，以便对引入沪深 300 股指期货对我国境内股市波动产生何种影响进行分析。 在3.2小节分析沪深 300 股指期货问世前后的标的指数日收益率后，初步得出股指期货的问世使得标的指数的波动有所降低的结论。 在3.3小节我们使用GARCH模型对沪深300股指的日收益率进行深入分析之后得出，股指问世后的信息参数值小于股指问世前的值，这意味着沪深300股指期货的问世降低股市的系统性风险，从长远来看对我国境内股市波动有降低之功效。 |
